本報記者盧曉 見習記者 閆曉寒 北京報道

近兩年，美妝電商服務商賽道愈加火熱，競爭也越來越激烈。繼國內美妝代運營巨頭壹網壹創、麗人麗妝、若羽臣后，悠可集團即將成為國內第四家上市的美妝代運營服務商。

日前，港交所官網顯示，悠可集團通過港交所聆訊，擇日將正式主板掛牌上市。上市遠不是終點，雖然悠可的業績一路高歌猛進，但也存在著美妝代運營商普遍面臨的問題：依賴大客戶。除此之外，悠可在面臨已經上市同行公司的競爭下，還有新型MCN機構、代言公司崛起來帶來的沖擊。

有觀點認為，悠可的盈利天花板顯而易見。對于市場聲音，悠可集團公關人員在近日接受《華夏時報》記者采訪時表示，由于公司處于緘默期，暫無法做出任何回復。上市后，悠可的代運營故事會更好講嗎？

“阿里系”光環加持

悠可集團是一家美妝代運營公司，定位主打中高端品牌。雖然悠可知名度并不算高，但其合作伙伴大部分是國際頂尖知名美妝品牌。悠可不僅將全球美妝營收中排名前六（按2019年的全球收入計）的美妝集團的代運營業務全部收入囊中，還包攬了一眾國際一線美妝品牌。

招股書顯示，截至2020年12月31日，悠可合作伙伴包括雅詩蘭黛、倩碧、歐舒丹、薇姿、理膚泉在內的44個美妝品牌，運營平臺覆蓋天貓、淘寶、唯品會、京東等。

悠可與阿里的紐帶是悠可創始人張子恒，這位職業生涯貫穿移動互聯網發展全過程的前阿里人，在創業前就已經積累了大量外資品牌資源，這也是專門為海外美妝品牌提供電商服務的悠可成立的重要前提。招股書顯示，創始人張子恒曾擔任阿里巴巴全球銷售業務副總裁，在互聯網及電子商務方面擁有逾20年經驗。

艾媒咨詢CEO張毅在7月23日接受《華夏時報》記者采訪時表示，“悠可的創始人來自阿里，在調用阿里的相關資源、對接國際品牌方面，天然具有先發優勢。”張子恒的創業經歷也證明了這點，“阿里系”光環的加持，讓悠可初期的成長順風順水。創業之初，張子恒就拿到了阿里的天使投資。此后，悠可業務量激增，陸續拿下了十余個知名品牌的線上代運營權。

2010年，張子恒帶領4個人在阿里巴巴濱江園區成立悠可集團的前身杭州寧久微貿易有限公司，并開始與天貓合作。2012年，杭州悠可化妝品有限公司成立，開始與歐美高端美妝品牌開展合作，這也是悠可集團在中國的主要運營實體。

2014年，一家生產香薰蠟燭的上市公司青島金王作價1.5億元收購杭州悠可37%的股權。2016年，青島金王又以6.8億元收購了杭州悠可剩下的63%股權，至此，杭州悠可正式成為青島金王全資子公司。

不過，張子恒始終未脫離杭州悠可。2019年1月7日，悠可集團在香港注冊成立。2019年2月，青島金王作價14億元將持有的杭州悠可100%股權，出售給當時為悠可集團全資子公司的杭州悠美妝。4月15日股權轉讓完成后，杭州悠可成為悠可集團間接全資子公司。招股書顯示，上市前，中信資本持有悠可集團43.98%的股份，張子恒則持有19.02%。

2019年11月，杭州悠美妝所持的100%杭州悠可股權，轉至同為悠可集團間接全資子公司的深圳前海悠意美麗投資有限公司持有。悠意美麗的母公司是悠可集團在香港成立的全資子公司。

“行業.”存疑

根據悠可的說法，以2020年促成或產生的GMV（成交總額）計算，悠可集團是中國最大的美妝品牌電商服務商，同時也是中國領先的第三方美妝品牌孵化平臺，2020年市場份額為13.3%。

近年來，悠可在GMV（成交總額）方面的表現確實非常亮眼。不僅成交總額增長迅速，在整個市場中占據的份額也不容小覷。根據艾瑞咨詢報告，悠可集團2020年促成的交易占中國整個電子商務零售美妝市場的4.2%。2020年，悠可集團促成或產生的GMV總額為163億元，較2018年的46億元增加255.5%，年均復合增長率達88.5%。

不過與增長如此迅猛的成交總額相比，悠可的營收和凈利潤增速均有所下滑，這意味著如此高的成交總額沒能有效轉化為營收。

除此之外，悠可的營收規模放在整個行業中，恐怕擔不起“行業.”的名號。2018年至2020年，悠可的營收分別為11.64億元、14.31億元、16.60億元；凈利潤達到2.07億元、2.78億元和3.25億元。麗人麗妝從2018年到2020年，營業收入始終在35億元以上，保持在悠可的3倍左右，而若羽臣、壹網壹創的營收規模與悠可也不相上下。

同時，悠可還存在欠繳社保和公積金未被處罰，后續若需補繳也會對悠可的凈利潤造成一定影響。招股書顯示，悠可連續三年沒能依法為員工繳納足額的社保和公積金。2018年到2020年，三年共欠繳社保和公積金4720萬，占三年凈利潤的5.8%。不過董事會認為，這些違規行為不會對悠可的財務狀況或整體經營業績及業務造成重大不利影響，因此并無就社會保險及住房公積金供款欠額作出撥備。

值得一提的是，悠可集團整體毛利率和凈利率水平，均高于同行業的麗人麗妝、若羽臣、壹網壹創等上市公司，賺錢能力排在行業前列。2020年，悠可的整體毛利率為50.6%，麗人麗妝、若羽臣分別在35%左右，壹網壹創為47.83%。悠可的凈利率2019、2020年均維持在19%左右，麗人麗妝、若羽臣分別維持在7%、10%左右，而壹網壹創的凈利率較不穩定，在2019年為15%，2020年為26.6%。

悠可集團的業務模式有兩種，電子商務賦能和品牌孵化，兩種業務模式的收入都來源于服務模式和經銷模式。

此前，電子商務賦能模式是悠可的重點，主要是為國外美妝大牌提供進入中國市場線上銷售的整體營銷方案。這種模式帶來的是行業共同面臨的問題：過于依賴大客戶。

2018、2019年，悠可集團來自前五大客戶的收入占比分別超過五分之三，2020年，占比近一半，其中單個最大客戶收益占比一度達到31.7%。而麗人麗妝品牌營銷運營服務的前五大客戶銷售收入占比從未超過5%，壹網壹創2019年的前五大客戶銷售收入占比為35.81%，若羽臣2020年的前五大客戶銷售收入占比為25.36%，遠低于悠可集團。

為了降低對大品牌的依賴度，悠可于2019年開始推出品牌孵化模式，主要是為新興品牌提供營銷方案。不過隨著公司在這一模式下的投入力度加大，銷售費用也開始大幅增長。

零售電商行業專家莊帥對《華夏時報》記者分析，很多代運營公司規模有限，品牌商與代運營公司之間的關系也比較微妙。“品牌商在運營方面有三種選擇，一是組建團隊，自己做運營工作；二是本公司與代運營企業各做一部分；三是成熟品牌在推出新品牌后，先交給代運營公司，成熟后再收回自己運營。基于這種情況，代運營公司會投資一些品牌，或者是自己做一些自主品牌，但他們對品牌的認知和品牌的運作并不熟悉，所以他們還相當于銷售公司?！?/p>

盈利天花板

中國的美妝市場仍然處于高速增長階段，但有業內人士認為，悠可垂直于化妝品領域，未像麗人麗妝等友商一樣擴展母嬰等品類，其盈利天花板顯而易見。

從招股書來看，近三年來悠可業績雖然呈現增長趨勢，但增速卻有所放緩。報告期內，公司的營業收入增速從22.94%下降至16%，凈利潤增速則從34.3%下滑至16.91%。

根據艾瑞咨詢報告，2020年，中國已經成為第二大美妝市場，2015年至2020年的5年復合年均增長率為16.0%。前瞻產業研究院報告顯示，未來化妝品電商行業依然處于紅利期，市場規模將持續穩定增長，年復合增長率為40.3%左右，預估到2026年，中國美妝電商行業交易規模將超過1400億元。

但在呈現高增長態勢的行業中，悠可及同行企業都面臨著巨大的挑戰。

電商戰略分析師李成東認為，目前美妝電商行業競爭已經相對充分，但可能會有新的MCN機構或代言公司崛起，對競爭格局產生影響。

美妝代運營企業主要服務于國際美妝知名品牌，隨著近年來國潮興起，新銳國貨化妝品品牌迅速發展，國外大牌美妝產品將面臨更加激烈的競爭局面。

“美妝整體的發展方向是中強外弱，伴隨著‘Z世代’等新生群體逐漸成為消費主力，近兩年物美價廉的國潮也得以快速發展，這給國外高端知名品牌帶來了非常大的沖擊。并且相比蜂擁而起的國潮來說，悠可等企業為國際高端品牌提供服務的利潤較低，沒有太多溢價空間?！睆堃銓Α度A夏時報》記者分析。

李成東對《華夏時報》記者表示，悠可的運營模式并沒有問題，整個行業都能賺錢，只是成長性不太高，未來想象空間沒有那么大。

此外，隨著品牌方線上渠道銷售量的比重增加，國際高端知名品牌逐漸謀劃自主運營電商業務，代運營公司想要留住品牌商，難度越來越大。悠可2018年的最大供應商旗下的三個品牌先后于2019年和2020年終止和悠可合作。2020年，供應商旗下又有三個品牌終止合作，原因是客戶自己開始做電商運營。

對于未來美妝品牌是否會完善自有電商運營模式，甚至成立自己的團隊，進而逐漸取代代運營企業，張毅表示，美妝品牌擁有自己的電商運營團隊是必然走出的一步，只是還需要較為漫長的過程。“如今美妝品牌不甘于被代運營企業分撥內部利潤，所以他們也在構建自己的生態，建設電商運營團隊的力度非常大。長遠來看，這是他們必須也是必然走出的一步?！?/p>

而莊帥則認為，由于電商運營需要更為專業的能力，美妝品牌對代運營企業的需求并不會削減。“美妝代運營商運營模式較為相似，與品牌商比，他們更熟悉電商市場，也更能洞察用戶需求，并且代運營商的團隊更為專業，與平臺關系更緊密，更熟悉平臺規則和政策。品牌將產品交給專業的代運營商來運營，可以迅速起量。另外品牌總會迭代，成熟品牌也會建立新品牌。”